第5章远期和期货交易策略.pptx

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1、第第5章章远期期和期和期货交易策略交易策略全全书目目录第一章 衍生金融工具概述第二章 远期与期货合约第三章 远期和期货的定价第四章 利率期货第五章 远期和期货交易策略第六章 互换第七章 期权产品与期权市场第八章 期权的价值分析和交易策略2第九章 期权的定价第十章 期权的套期保值第十一章 奇异期权第十二章 信用衍生产品第十三章 衍生工具的运用和发展第五章第五章 远期和期货交易策略远期和期货交易策略3本章本章导读n自远期和期货交易在我国推出以来，其交易市场一直在不断发展壮大。同时，远期和期货的作用不再局限于单纯的套期保值和价格发现，投资者也可以通过不同的交易策略来实现其多样化的交易目的。n本章内容

2、将介绍远期和期货的各种交易策略，包括投机策略，套利策略和套期保值策略，并且结合案例加深读者理解。4知知识结构构图5第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险主要内容主要内容一、一、衍生产品市场的参与者分类衍生产品市场的参与者分类二、二、期货的投机交易策略期货的投机交易策略三、三、期货投机的杠杆风险期货投机的杠杆风险6第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险一、衍生产品市场的参与者分类一、衍生产品市场的参与者分类投机者(speculator)依据其投资经验和分析手段对市场未来走势进行预测，进行市场的单方向操作，属于趋势交易者和主动风险承担者。技术分析、基本面分析和内幕交易都属于投机者确

3、认市场趋势的手段投机者的作用（1）风险的承担者（2）为市场提供流动性套利者（arbitrageur）通过定价理论、量化技术和统计分析技术尝试发现市场价格不均衡的机会，同时进行两种或者更多的产品或者市场的交易 ，在对冲风险的情况下来锁定无风险利润套期保值者（hedger）通过衍生品交易来降低资产价格变动带来的风险。其典型特征是他们是在具有风险管理需求的前提下进行的衍生产品交易。如航空公司需要购买航油保证飞机飞行的动力供给，因此面临着航油价格波动的风险，他们可以购买航油期货规避航油价格上升带来的成本增加的风险7第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险二、期货的投机交易策略二、期货的投机交易策

4、略1.买入期货的投机策略若投机者预期未来期货价格上升，可以先行买入期货合约，做多，然后在未来恰当的时机卖出平仓，通过低买高卖获益。若投机者预期未来利率水平将下降，从而利率期货的价格将上升，便可先行买入期货合约，做多。8第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险例5.1 假设1990年9月20日，随着伊拉克入侵科威特，某投机者认为未来的短期利率水平将会上升，于是他按当时的市场价格90.30卖空一份12月份的欧洲美元期货合约。5天之后，利率水平果然上涨，该期货合约的价格跌为90.12一共下跌了18个基本点，每个基本点价值25美元该投机者对冲平仓便可获利（90.30-90.12）*25*100=

5、450美元9第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险例5.22015年初我国股票市场交易开始活跃，交易量逐日攀升，技术分析者认为股票市场价格将继续攀升，大盘股大有可为，为此他可以买入沪深300股指期货，做多。假设投机者在2015年2月27日买入1份IF1504合约，买入报价为3615，为防止交割风险，其在2015年3月30日平仓期货头寸，平仓价格为4140.6，其收益为（4140.6-3615）300=157680元若考虑到期初的保证金108450元(361530010%,10%为保证金率)，则其持有期收益率为145.4%（=157680/108450）10第一第一节 期期货的投机与杠杆

6、的投机与杠杆风险2.卖出期货的投机策略若投机者认为未来期货价格下跌，则可以卖出期货合约，做空，未来伺机平仓，通过高卖低买获益。11第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险例5.3 2015年6月份以后，由于我国股票市场监管趋于严格，场外配资受限，股票市场价格开始下跌，这时投机者可以卖出沪深300股指期货，做空。假设投机者在2015年6月24日卖出1份IF1508合约，卖出报价为4861.6，其在2015年7月8日平仓期货头寸，平仓价格为3410.8，其收益为（4861.6-3410.8）300=435240元若考虑到期初的保证金145848元(4861.630010%)，其持有期收益率为

7、298%（=435240/145848）12第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险3.锁仓策略在开期货多仓的同时，平行的开期货的空仓，这样多头仓位和空头仓位的损益可以对冲，待趋势明朗后，平掉其中一个仓位，通过单向投机获利。多用于对于未来长期走势有明确的预测，但短期市场处于调整过程，为了防止错过获利时机，可在已有的单向投机头寸的基础上，短期锁仓，待趋势明朗后平仓，平仓报单优于开仓报单成交，可以提高策略的执行效率。锁仓与平仓虽然净损益相同，但二者具有显著差异，平仓后投资者的仓位清空，相关保证金释放，而锁仓需要交纳双倍的保证金，因为投资者同时持有了两个仓位，只是两个仓位损益相抵，因此成本较高

8、。13第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险例5.4 设在例5.2中，投资者在2015年2月28日发现IF1504发生大幅下跌，期货报价为3562，为防止市场震荡引起深度亏损，投资者进行了锁仓操作，在2月28日卖出1份IF1504,开空仓，在2015年3月6日，投资者认为调整见底，平掉空仓，平仓价位为3507，然后继续持有多仓至2015年3月30日，报价为4140.6。具体收益见表5.3所示，可以看到通过锁仓，空仓的收益可以弥补多仓的亏损，达到短期风险对冲的效果。14表5.3 锁仓投机策略时间交易仓位1保证金余额仓位2保证金余额2015年2月27日开多仓，1份IF1504，报价3615

9、361530010%=1084502015年2月28日开空仓，1份IF1504，报价3562108450+（3562-3615）300=92550356230010%=1068602015年3月6日平空仓，1份IF1504，报价350792550+（3507-3562）300=76050（3562-3507）300+106860=1233602015年3月30日平多仓，1份IF1504，报价4140.6（4140.6-3507）300+76050=266130净收益266130-108450=157680123360-106860=16500合计收益157680+16500=174180元第一

10、第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险15第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险三、期货投机的杠杆风险三、期货投机的杠杆风险从单向投机的收益可以看到，如果对市场趋势预测正确，通过投机确实可以得到远远超过现货投机的收益，但如果对市场预测错误，其风险也是巨大的。16第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险案例创立于2003年3月的浙江华联三鑫石化有限公司曾经是我国最大的PTA生产商，其在2008年10月06日,强行接下了十余万吨期货实盘的PTA多头，由于次贷危机，几乎所有的商品期货大跌，PTA期货也不例外，这导致了华联三鑫公司的巨额亏损，在未来数周内若其仍无法筹集到急救资金，华联

11、三鑫或将被迫启动破产清算程序。该案例中，华联三鑫在期货市场的操作是明显的投机行为，因为作为PTA生产企业，他们是PTA的卖方，面临着PTA价格下跌导致收益降低的风险，如果进行套期保值，应该卖出PTA期货，但其反其道而行之，买入了PTA期货，从而导致其在期货市场和现货市场同时遭到亏损，面临破产。17第一第一节 期期货的投机与杠杆的投机与杠杆风险期货交易之所以能够造成如此大的亏损，是因为期货交易不需要支付与合约面值相等的资金，只需要按照规定缴纳少量资金，这部分资金就被称为保证金。对于10的保证金比率，意味着我们投入5万元就可以进行一手合约面值为50万元的交易，如果期货价格上涨10，对于多头来说，可

12、以盈利5万元，收益率为100；但对于空头来说，收益率为-100，这就是保证金交易的杠杆性风险。期货的杠杆性在成倍放大收益的同时，也成倍放大了损失！启示启示18第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略主要内容主要内容一、远期合约的套利策略一、远期合约的套利策略二、二、期货的套利策略期货的套利策略19第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略一、远期合约的套利策略一、远期合约的套利策略远期合约由于其流动性差，因此其套利活动主要是持有套利，即当发现合约定价不合理时，通过对远期合约和标的资产做相反头寸的操作，通过到期交割远期合约进行套利。20第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策

13、略21第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略二、二、期货的套利策略期货的套利策略（一）（一）基差与基差交易基差与基差交易基差现货价格期货价格 （5.2）期货价格在到期日会收敛到现货价格，基差为零，但在到期前，考虑到储存成本和便利收益的影响，基差可正可负。现货价格高于期货价格，则基差为正数，又称远期贴水或现货升水；现货价格低于期货价格，则基差为负数，又称远期升水或现货贴水。实践中，一般认为期货价格应该高于现货价格，因此此种情况被称为正向市场或升水市场，反之称之为反向市场或贴水市场。22第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略基差交易在无套利假设下，基差大小存在规律性，现货和期货

14、的基差主要来源于期货到期前的便利收益、现货储存成本以及利息收入，因此可以计算出任意时点的理论基差当现实的基差与理论基差存在一定程度的差异时，可以通过现货和期货的反向交易进行套利，这就是所谓的期现“基差交易”。23第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略（二）（二）期现套利策略期现套利策略当套利在期货市场与现货市场上同步进行,方向相反时，称为期现套利.在我国期现套利目前主要应用在股指期货，一方面因为商品期货市场购买商品现货需要考虑商品储存、运输等实际问题；另一方面我国债券95%以上集中在银行间市场，产品流动性较差，不利于套利头寸的快速了结；且90%以上的债券被银行持有，而银行目前尚不能进

15、行国债期货的交易，因此国债期货多进行期货间的套利。24第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略股指期货期限套利的alpha策略与beta策略n自2010年我国推出股指期货以来，指数期货的期现套利是非常活跃的，我国量化投资目前主要集中在股票市场，量化投资策略多为期现套利策略，如股票的alpha策略，beta策略等.n所谓“alpha策略”，是指利用股指期货对冲掉股票组合的市场风险后剩余的超额收益部分，它源于夏普的CAPM模型。Alpha策略的关键技术是通过因子分析，确定股票组合，再通过股指期货对冲掉股票组合的市场风险。因此“alpha策略”又称之为“择股策略”n所谓“beta策略”是指在

16、大盘上涨时，通过追踪指数获得市场收益，可以结合股指期货进行beta的放大或者缩小。因此“beta策略”又称之为“择时”策略。25第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略例5.6 假设在2014年4月份，某基金经理认为市场在半年内将继续维持震荡行情，但前期一直弱势的消费类股票的表现将强于指数，根据这一判断，该管理人从家电、医药、零售等行业选择了20只股票构造投资组合，该组合的beta值为0.8，他希望构建alpha对冲策略获益。4月9日，该基金经理买入股票组合，市值6亿元，同时，在沪深300指数期货6月合约上建立空头头寸，此时的6月合约价位为2260点，建仓规模为708份期货合约，此时该

17、组合的beta值接近为0.到6月19日，6月合约临近到期，基金经理将期货和现货仓位平仓，此时6月合约下跌到2130点，跌幅约为5.75%,而消费类股票组合的市值增长了5%此次alpha策略的操作共获利（2260-2130）*300*708+600000000*5%=57612026第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略股指期货的基差交易策略27第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略预测基差缩小的套利例5.7 设当前的沪深300指数为2200点，30天后到期的沪深300股指期货合约报价为2240点，高出现货指数40点。套利者经过计算认为基差过高，未来会缩小，因此决定采用反向持

18、有成本策略，卖出股指期货合约，同时买进与股指期货规模相等的一篮子股票，由于股指期货采用现金交割，最后的期货指数与现货指数一定相同，在期货指数与现货指数相同的情况下两边一起平仓，就赚到了40点，乘以股指期货合约的合约乘数300元/点，可知套利者通过这笔套利交易获利12000元。28第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略（三）跨期（三）跨期套利套利跨期套利是套利交易中最普遍的一种，是利用同一商品但不同交割月份的期货价格之间的价差变化进行交易的套利策略，其中交割月份离当前月份较近的称为近月合约，较远的称为远月合约。29第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略基差对跨期套利影响的理论

19、分析30第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略1.1.牛市套利牛市套利对于大多数商品期货来说，当市场是牛市行情时，近月合约价格上涨幅度往往大于远月合约价格的上涨幅度。因而，远月合约价格与近月合约价格之间的价差往往会缩小。在这种情况下，买入近月合约同时卖出远月合约进行套利盈利的可能性比较大，通常将这种套利方式称为牛市套利。31第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略例5.8 套利者分析历年铜期货市场5月底的9月合约与11月合约之间的价差，认为9月合约的价格较低，其与11月合约之间的价差大于正常年份水平。交易者决定以每吨47530元的价格买入1手（5吨）9月铜合约同时以47980

20、元/吨卖出1手11月铜合约，7月30日9月铜价上涨至47960元/吨，11月铜价上涨至48075元/吨，此时该交易者认为9月合约与11月合约之间的价差已经恢复到正常水平，决定双向平仓32第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略最终盈利为：（47960-47530）5+（47780-48075）5=1675元若以9月合约与11月合约的出入市价差水平计算，入市时价差为450元/吨（11月-9月），出场时为115元/吨，用价差变化计算总盈利水平为：（450-115）5=1 675元/吨。33第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略表5.4 牛市跨期套利策略的实施情况5月底买入1手9月

21、期货合约价格为47530元/吨卖出1手11月期货合约价格为47980/吨价差450元/吨7月底卖出1手9月期货合约价格为47960元/吨买入1手11月期货合约价格为48075/吨价差115元/吨套利结果获利430元/吨亏损95元/吨价差下降335元净获利：5（430-95）=1675元（不计交易手续费）34第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略2.熊市套利熊市套利，是指卖出近月合约同时买入远月合约的策略原理是一般认为当市场是熊市时，近月合约价格下跌幅度通常大于远月合约价格下跌幅度，因此远月合约与近月合约之间的价差往往会扩大。此时，卖出近月份合约同时买入远月合约进行套利盈利的可能性比较

22、大。在进行熊市套利时需要注意的是，如果近月合约的价格已经相当低，以至于它不可能进一步偏离远月合约时，进行熊市套利是很难获利的。35第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略例5.9 10月1日，次年3月份豆油期货合约价格为2.16美元/蒲式耳，5月份合约价格为2.25美元/蒲式耳，前者比后者低9美分。交易者预计玉米价格将下降，3月与5月的期货合约的价差将有可能扩大。交易者觉得卖出1手（1手为5 000蒲式耳）3月份玉米合约的同时买入1手5月份玉米合约。到了12月1日，3月和5月的玉米期货价格分别下降为2.10美元/蒲式耳和2.22美元蒲式耳，两者的价差为12美分，价差扩大。交易者同时将两

23、种期货合约平仓，从而完成套利交易。36第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略表5.5 熊市跨期套利策略的实施情况10月1日卖出1手3月份期货合约，价格为2.16美元/蒲式耳买入1手5月份期货合约，价格为2.25美元/蒲式耳价差9美分12月1日买入1手3月份期货合约，价格为2.10美元/蒲式耳卖出1手5月份期货合约，价格为2.22美元/蒲式耳价差12美分套利结果获利6美分/蒲式耳亏损3美分/蒲式耳价差扩大3美分净获利：5000(0.06-0.03)=150美元（不计交易手续费）37第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略3.蝶式套利蝶式套利涉及三个不同交割月份的期货合约，即近月

24、合约、居中合约和远月合约。当投资者认为居中合约与远月合约和近月合约的价差将要发生变化时，可以采用蝶式套利。具体操作为，卖出（或者买入）近月合约和远月合约，同时买入（或者卖出）居中合约，其中居中合约的份数等于近月和远月合约数量之和。38第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略例5.10 假设当前7月交割的聚乙烯期货的价格为8800元，8月交割的聚乙烯期货合约价格为8500元，9月交割的聚乙烯期货合约价格为8000元。投资者认为8月交割的合约价格被高估，8月交割合约与7月、9月交割合约的价差不合理。于是投资者卖出2份8月合约，买入1份7月合约和1份9月合约。假如7月合约在到期前价格为840

25、0元，9月合约的价格为7600，而8月合约的价格为7900。则投资者通过蝶式套利的收益如表5.6。39第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略表5.6 蝶式跨期套利的策略实施过程7月合约8月合约9月合约开仓时刻买入1份，价格为8800卖出2份，价格为8500买入1份，价格为8000平仓时刻卖出1份，价格为8400买入2份，价格为7900卖出1份，价格为7600盈亏-4002*600=1200-400盈利=1200-800=400元40第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略（四）（四）跨市跨市套利套利跨市套利就是指在某个交易所买入（或卖出）某一交割月份的某种期货，同时在另一个交

26、易所卖出（或买入）同一交割月份的同种标的资产的期货，以期未来遇有利时机分别在两个交易所同时平仓获利。原理是许多商品的期货在多家期货交易所进行交易，例如芝加哥期货交易所、大连商品交易所都进行大豆期货交易，伦敦金属交易所、上海期货交易所和纽约商业交易所都进行铜、铝等有色金属交易，等等。41第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略例5.11 2009年2月中旬，受国家即将出台振兴有色金属产业规划和国储收储的利好消息影响，上海期货交易所的铜期货走强，导致上海期货交易所和伦敦金属交易所的铜期货比价持续走高。到2月23日，两市的3月铜期货合约比价升至8.73，某投资者决定进行跨市套利：卖出上交所铜

27、期货合约5手（1手5吨），价格为26520元/吨，买入伦敦铜期货合约1手（1手25吨），价格为3190美元/吨。3月11日，两市比值达预期目标，投资者对套利头寸进行平仓。上交所铜期货合约平仓价为29120元/吨，伦铜平仓均价为3660美元/吨。当日，美元：人民币=1：6.8347。投资者收益为：（3600-3190）256.8347-（29120-26520）55=5055.675元。42第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略跨市套利需要考虑的因素跨市套利由于要在两个交易所进行，所以应该了解影响不同交易所的交易机制和报价机制，确定价格差异的来源。一般影响价格差异的主要因素有以下几个方

28、面：运输费用交割品级的差异交易单位和报价体系汇率43第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略（五）跨品种（五）跨品种套利套利跨品种套利是指在两个不同但相关联的期货品种之间，通过相反的头寸操作进行套利。因为有些期货的标的资产虽然不同，但价格具有强相关性，如玉米和小麦，都是农产品，都可用作食品加工及饲料，具有较高程度的替代性.因此，这些期货价格也具有相对稳定的价差，当实际价差偏离均衡值时同样可以进行套利。44第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略例5.12 设5月30日，郑州商品交易所交易的9月强麦期货合约价格为2000元/吨，而大连商品交易所交易的9月玉米期货合约价格为1800

29、元/吨，前者比后者价格高200元。套利者根据历年价差分析，认为这一价差小于正常价差水平，于是买入1手（20吨/手）9月份的强麦期货合约，同时卖出2手（10吨/手）9月份的玉米期货合约。6月20日，强麦期货合约价格为2200元，玉米期货合约价格1900元，价差扩大至300元，套利者平仓获利:（2200-2000）1-（1900-1800）2=100元。45第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略（六）统计（六）统计套利套利统计套利是将套利建立在对历史数据进行统计分析的基础之上，根据市场价格和模型预测的理论价格的偏差来构建套利策略的多头或者空头，在市场价格趋向于理论价格后获利。这种策略需要

30、更多复杂的量化技术，如神经网络、机器学习等数据挖掘技术都是常用的技术这种套利一般会设定出入市标准和止损线，风险较小，而且收益相对稳定，适合追求稳健型的机构投资者。46第第二二节 远期和期期和期货的套利策略的套利策略（七）期货套利的注意（七）期货套利的注意事项事项1.上述期货的基差套利策略是风险套利策略，即上述策略仍然是在一定的市场预期下进行的，当预期与实际相违背时，基差套利策略同样会面临巨额亏损。2.套利策略需要同时进行多个头寸的开仓和平仓，防止套利变成投机，增加单边风险。3.不要因为套利的低保证金和低风险而超额套利。4.不要在陌生的市场做套利交易。不同市场，不同标的资产的期货，其影响因素差别

31、较大，因此如果套利者不了解这个市场，其对价差趋势的估计可能是不合理的，从而给套利交易带来风险。47第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用引言引言企业在经营过程中面临着各种各样的风险，例如汇率风险，价格风险，信用风险、操作风险等。企业在风险管理的过程中，可以采取分散风险、预防风险、转移风险等多种手段来对其所面临的风险进行管理其中转移风险就是指企业将自己面临的风险转移给其他企业或者个人去承担，从而避免自身因风险承担而造成的损失。套期保值就是一种比较典型的转移风险的方法套期保值就是一种比较典型的转移风险的方法！48第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应

32、用用主要内容主要内容一、远期合约的套期保值策略一、远期合约的套期保值策略二、期货的套期保值策略二、期货的套期保值策略三、期货套期保值策略的优化三、期货套期保值策略的优化四、风险管理选择远期还是期货？四、风险管理选择远期还是期货？49第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用一、远期合约的套期保值策略一、远期合约的套期保值策略远期合约由交易双方协商签订，因此企业可以根据自己的风险管理需求定制精确的套期保值策略，但远期合约一般通过到期交割了结，因此经常用于1:1的简单静态套期保值。即如果企业需要管理1单位产品的风险，可以签订1单位产品的远期合约进行套保，锁定未来的成本或者收益

33、。根据套期保值需要的远期合约头寸不同，可以区分为空头套期保值和多头套期保值。50第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用（一）空头套期保值（一）空头套期保值空头套期保值，是指企业拥有现货或者未来要出售现货时，担心未来现货价格下跌的风险，通过卖出远期合约进行套期保值的策略。例5.14设现在是5月15日，公司A预计在8月15日可以开采出100万桶石油，他们担心未来原油价格下跌，如何对冲风险？公司A可以与原油购买方签订一份8月15日到期的，100万桶原油的远期合约，若假设当前原油价格为$19/桶，其签订的远期合约协议价格为$18.75/桶，则无论未来原油价格如何变化，不考虑其

34、他费用的情况下，公司A可以将8月份开采出的原油价格锁定在$18.75/桶。51第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用（二）多头套期保值（二）多头套期保值所谓多头套期保值，是指企业目前卖空了现货或者未来要买入现货时，担心未来现货价格上涨的风险，通过买入远期合约进行套期保值的策略。例5.17设在1月15日，某铜材加工商预计在5月15日需要购买10万磅铜，其担心铜价格上涨，如何对冲风险？铜加工商可以作为买方与铜销售商签订一份5月15日到期的10万磅铜的远期合约，假设合约协议价格为$1.2/磅，则在5月15日，无论铜价格上涨还是下跌，铜加工商都可以将成本锁定为$1.2/磅。5

35、2第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用（三）远期合约套保的不足（三）远期合约套保的不足远期合约虽然能够为企业或投资者提供更符合需求的静态套期保值方式，但其头寸调控的灵活性较差，一旦未来价格走势与预测不符时，很难及时调整，因此有可能使得套期保值头寸产生巨大损失。因此在签订远期合约时，一定要未雨绸缪，注意使用其他方式管理远期合约本身的风险。53第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用二、期货的套期保值策略二、期货的套期保值策略（一）期货简单套期保值（一）期货简单套期保值如果存在需要套期保值的现货的期货品种，那么上述远期合约的套期保值策略都可以通过

36、期货来实现。案例5.4中盛粮油公司是年贸易量为60万吨的大型粮油综合企业集团，在2008年7月间拥有豆油库存2万吨。为规避豆油价格下跌造成现货库存损失，他们及时进入期货市场进行了针对库存的套期操作。在2008年7月28日卖出豆油901期货合约2000手（1手期货合约相当10吨现货），价格10392元/吨。当日豆油的现货价格为10300元/吨，到了10月24日，企业将豆油现货销售完毕，销售价格降低为6400元/吨。每吨损失3900元，加上利息和库存费，单位销售亏损4129元/吨；公司同时将豆油901合约的空单平仓，平仓价位6351元/吨，期货头寸盈利4041元/吨，扣除要支付的交易成本和保证金利

37、息，期货头寸盈利4023.4元/吨。由于企业进行了套期保值，最终使得亏损降低至105.6元/吨，2万吨仅损失了210万，套保和不套保的效果相差36倍！具体套期保值过程见表5.7.54第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用现货市场现货市场期货市场期货市场2008年7月28日10300元/吨开豆油901合约空头，10392元/吨2008年10月24日6400元/吨平豆油901合约空头，6351元/吨损益价格损失：3900元利息支付：103006.57%82/360=155元仓储费：10.982=74元库存损失=价格损失+利息支付+仓储费=4129元价格盈利：4041元/吨

38、手续费：1.6元/吨利息支付：1039210%6.57%82/360=16元/吨期货盈利=价格盈利-手续费-利息支付=4023.4元/吨套保净损益(4023.4-4129)20000=-211.2万元不套保损益-412920000=-8258万元表5.7 中盛粮油的空头套期保值效果55第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用（二）期货套保的基差风险（二）期货套保的基差风险当投资者面临的现货风险和期货不完全匹配时，应用期货进行套期保值会存在基差风险，这种风险一般来源于以下三个方面。1.需要对冲风险的现货资产与期货合约的标的资产可能并不完全一样2.套期保值者可能不能肯定购买

39、或出售资产的确切时间，因此无法很好的匹配现货和期货的到期时间3.套期保值可能要求期货合约在其到期日之前就进行平仓。在到期日前，期现基差是不确定的。因此基差的变化会影响套期保值的效果56第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用案例5.6.中盛粮油的产品以大豆油为主，由于2004年我国国内市场没有豆油期货，只有大豆和豆粕期货；而根据历史数据分析，国内大豆成品油现货价格与芝加哥商品交易所（CBOT）的大豆油期货价格具有很高的正相关性，鉴于以往的对冲经验，该公司决定2005年利用CBOT的大豆油期货进行套期保值。2005年2-4月期间，中盛粮油在CBOT共计持有了1万手左右（6

40、0000磅/手）的豆油期货空头，共计6亿磅（约27.2万吨）豆油期货。说明期货价格每下降或上升1美分，中盛粮油将盈利或亏损600万美元。但是，自2005年2月来，国内豆油市场与CBOT豆油期货市场出现了相反的行情。期货市场由于主要产豆区南北美洲2005年上半年天气不好等因素，导致大豆和豆油价格攀升，截至4月份，豆油期货涨幅达31%；现货市场国内大豆丰收，导致2005年上半年食用油价格整体下滑，跌幅最大达13.1%。这使得基差出乎意料的扩大，导致中盛粮油在期货市场和现货市场同时出现亏损，并连累了中粮集团的股票市场：期货市场中盛粮油在4月份对大部分所持合约进行了平仓，估计亏损超过1.3亿港币；现货

41、市场截止6月份，以中盛粮油每年50多万吨的成品油销售规模估计，亏损应在4000万人民币左右；股票市场而在期货亏损消息披露当日，中粮公司股价暴跌50%，公司市值蒸发近一半。57第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用三、期货套期保值策略的优化三、期货套期保值策略的优化既然期货套期保值的基差风险主要来自于时间的不匹配和标的资产的不匹配。那么期货套期保值策略可以从这两个方面进行优化。n时间匹配方面，可以结合滚动套期保值降低流动性风险；n资产匹配方面，可以通过优化套期保值比率降低基差风险。58第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用（一）滚动套期保值（一

42、）滚动套期保值时间方面为了保证完全覆盖现货的风险敞口，一般原则是尽可能地选择到期日在资产购入或者卖出的时间之后，同时最接近的期货合约。但一般远月合约市场流动性较差，在考虑期货合约流动性的情况下，保值者可能会使用到期期限短的期货合约，并向前不断滚动展期，进行滚动套期保值。59第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用例5.20 设在1月5日，企业预期在当年8月有购买白糖的计划，预计购入100吨。而郑州商品交易所的白糖期货合约的交割月份为1、3、5、7、9、11月。企业担心期限较长的期货合约的流动性差，于是采取表5.9中的滚动套期保值策略：（白糖期货10吨/手）表5.9 滚动

43、套期保值策略60第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用滚动套期保值的优点与不足优点：在滚动套期保值期间，企业任何时候需要更改计划都可以通过修改期货交易来实现。如在例5.20中，若企业在7月决定扩大生 产，追加8月的白糖购买20吨，此时，企业只需要将7月的交易修正为平仓10手7月白糖期货多头和开仓12手9月白糖期货多头即可。不足：一方面，为了滚动进行套期保值，需要买卖更多的合约，因此增加了套期保值的交易成本；另一方面，还没有进行交易的期货价格是不确定的，从而增加了额外的基差风险来源。61第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用（二）最优套期保值比

44、率的（二）最优套期保值比率的确定确定62第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用例5.21某公司将在3月后购买5000吨的汽油，3月内每吨汽油的价格变化的标准方差为0.025。公司决定购入上海期货交易所的燃料油期货合约进行套期保值，3月内每吨燃料油的期货的价格变化的标准方差为0.03，且3月内汽油的价格变化与3月内燃料油期货的价格变化的相关系数为0.7。试计算公司应该采用的期货数量。63第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用64第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用65第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略

45、及策略及应用用66第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用例5.22 设一位投资者在6月1日持有一个股票组合，预期收益率达9%，投资者认为市场行情不明，下跌的可能性很大，他决定利用沪深300股指期货进行套期保值。假定其持有的组合现值为100万元，经过测算，该组合与沪深300指数的beta系数为1.35。6月1日，沪深300指数为3400点，12月到期的沪深300股指期货报价为3588点，期货每点乘数300元。那么该投资者如何操作能够完全对冲系统风险？67第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用 假如到了12月1日，沪深300指数跌到3308点，而

46、股指期货合约跌到3134点，两者都跌了约7.8%，但该股票组合跌了10.53%（=7.8%1.35），这时候该投资者对卖出的1张股指期货合约平仓。股指期货盈利（3588-3308）30084000，股票组合亏损1000000010.53%105300，两者相抵亏损21300元68第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用69第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用例例5.24 5.24 设7月1日，投资者持有一个价值1000万的国债投资组合，为了避免随后两个月的利率上升带来的债券价格下降的风险，投资者决定采用9月份的国债期货对其套期保值。现在国债期

47、货价格为99.725，每份合约的债券总面值为100万，所以期货合约的价格为997250元。假设在随后的两个月内，债券组合的平均久期为6.4年。最便宜交割债券为20年期、票面利率为10%。现在该种债券的年收益率为7.8%，在期货合约到期时，该债券的久期为9.8年。70第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用71第第三三节 远期和期期和期货的套期保的套期保值策略及策略及应用用四、风险管理选择远期还是期货？四、风险管理选择远期还是期货？综上所述，我们可以看到远期合约和期货虽然同样能够锁定未来的交易价格，但其套期保值策略有很多差异。实际操作中到底使用远期合约还是期货，更多是金融

48、机构或者企业基于偏好和自身情况来选择的，实践中有如下一些规律。1.如果企业套保的期限比较特殊，无法找到合适的期货合约，使用远期合约可以更容易满足特殊需求，如贷款日重置的风险。2.大部分债券投资组合的风险倾向于用国债期货来管理，而股票组合的风险倾向于用股指期货来管理，但外汇风险的管理偏好使用远期合约。3.国际上很少公司使用欧洲美元期货管理浮动利率风险，但它是世界最活跃的期货产品之一，其主要交易者是那些互换、期权和FRA的做市商，因为期货可以使得他们迅速对冲暴露的风险头寸。4.当期货交易被严厉管制时，远期合约就成为管理风险的工具。如我国很多跨国企业在国外进行风险管理时，由于我国的法律限制，其难以在国外从事期货交易，因此只能通过远期合约管理价格风险。5.还有一些公司偏好使用远期合约，其目的是利用远期合约场外交易的特征，这样其他人或期货交易商不能够获悉他的市场预测或动向。72